Γιατί η Alpha φοβάται… την έκπληξη!

Oι δραστηριότητες των μεγάλων ελληνικών τραπεζών στο εσωτερικό βράζουν λίγο-πολύ στο ίδιο καζάνι.

Η ύφεση της ελληνικής οικονομίας αναμένεται να αυξήσει περαιτέρω το ποσοστό των δανείων σε καθυστέρηση, αναγκάζοντας τις τράπεζες να πάρουν περισσότερες προβλέψεις και να προχωρήσουν σε νέες διαγραφές δανείων, που δημιουργούν μεγαλύτερες κεφαλαιακές ανάγκες.
Η αγορά τα γνωρίζει όλα αυτά και είναι σε θέση να τα αποτιμήσει λίγο-πολύ, όπως άλλωστε οι διοικήσεις των τραπεζών.
Όμως, τα πιστωτικά ιδρύματα έχουν επίσης ελληνικά κρατικά ομολόγα στα χαρτοφυλάκιά τους, που δεν είναι το ίδιο εύκολο να αποτιμηθούν σε αυτήν τη φάση για συγκεκριμένους λόγους.
Ένας λόγος είναι ότι ακόμη δεν γνωρίζουμε τι ακριβώς θα εμπεριέχει η περίφημη ευρωπαϊκή λύση στο θέμα του χρέους.
Η επιμήκυνση της αποπληρωμής του δανείου των 110 δισ. ευρώ από την Ε.Ε. και το ΔΝΤ κατά τα ιρλανδικά πρότυπα είναι ίσως το μόνο σίγουρο.
Η επαναγορά κρατικών ομολόγων που διαθέτει η ΕΚΤ στις χαμηλές τιμές κτήσης τους είτε από το προσωρινό ευρωπαϊκό ταμείο χρηματοπιστωτικής σταθερότητας (EFSF) είτε από τις ενδιαφερόμενες χώρες, όπως η Ελλάδα, μέσω χαμηλότοκου μακροπρόθεσμου δανείου που θα τους δοθεί συγκεντρώνει επίσης πολλές πιθανότητες.

Υπό αυτές τις συνθήκες, είναι πολύ δύσκολο να εκτιμήσει κάποιος τη μελλοντική αξία των ελληνικών ομολόγων σε αυτήν τη φάση, χωρίς τουλάχιστον να γνωρίζει το περίγραμμα της ευρωπαϊκής λύσης.

Όμως, όλα δείχνουν ότι το περίγραμμα δεν πρόκειται να γίνει γνωστό πριν από τις συνόδους κορυφής της Ε.Ε. τον Μάρτιο, στην καλύτερη των περιπτώσεων.
Σαν να μην έφταναν αυτά, η κατάσταση στο εσωτερικό μέτωπο έχει γίνει νεφελώδης, με αποκορύφωμα τις αντιδράσεις για τα διαρθρωτικά μέτρα και το σκηνικό που στήθηκε γύρω από τα 50 δισ. ευρώ.
Όλα αυτά δυσκολεύουν ακόμη περισσότερο την αποτίμηση των ελληνικών κρατικών ομολόγων που έχουν οι τράπεζες στην κατοχή τους.

Σύμφωνα με την HSBC, η Εθνική Τράπεζα κατείχε ελληνικά κρατικά ομόλογα αξίας 20,2 δισ. ευρώ στο χαρτοφυλάκιό της, στα τέλη Σεπτεμβρίου του 2010, η Alpha Bank κάπου 4,6 δισ. ευρώ, η Τράπεζα Πειραιώς 8,8 δισ. και η Eurobank περίπου 7 δισ. ευρώ.
Αν δεν ληφθούν υπόψη οι όποιες λήξεις από τότε μέχρι σήμερα και πιθανές φορολογικές ελαφρύνσεις, τυχόν απομείωση των ελληνικών ομολόγων κατά 30% σημαίνει ότι η μεν Εθνική θα έπρεπε να "σηκώσει" 2,67 δισ. ευρώ και η Alpha Bank 467 εκατ. ευρώ, για να διατηρήσουν τον δείκτη βασικών ιδίων κεφαλαίων (Core Tier 1) στο 7%.
Αν το "κούρεμα" ήταν της τάξης του 40%, η Εθνική θα χρειαζόταν επιπλέον κεφάλαια ύψους 4,69 δισ. ευρώ και η Alpha Bank 927 εκατ. ευρώ, υπό τις ανωτέρω προϋποθέσεις, σύμφωνα με την HSBC.

Τι υποψιαζόμαστε;

Ο κυριότερος λόγος που έκανε τη διοίκηση της Alpha Bank να απορρίψει κατ’ αρχάς την πρόταση της Εθνικής για φιλική συγχώνευση είναι η δυσκολία αποτίμησης των ομολόγων.
Η χρηματιστηριακή αγορά αποτιμά τις προοπτικές κάθε τράπεζας λαμβάνοντας υπόψη τα ομόλογα κτλ, όπως δείχνει η τιμή της μετοχής της.
Είναι προφανές ότι, αν η πρόταση της Εθνικής περιελάμβανε μόνο ρευστό, θα ήταν πολύ δύσκολο για το Δ.Σ. της Alpha να την απορρίψει.
Όμως, η πρόταση στηρίζεται σε ανταλλαγή μετοχών, αφού ρευστό δεν υπάρχει.
Επομένως, το Δ.Σ. της Alpha και οι ξένοι σύμβουλοί της καλούνται να προεξοφλήσουν την τιμή της μετοχής της Εθνικής, λαμβάνοντας υπόψη όλους τους ανωτέρω παράγοντες.
Από κάτι τέτοιο μπορεί να προκύψει είτε θετική έκπληξη, π.χ. αν οι τιμές των ελληνικών ομολόγων ανακάμψουν στο μέλλον, είτε αρνητική, αν οι εξελίξεις στο μέτωπο του δημοσίου χρέους δεν είναι ευχάριστες.
Για να χρησιμοποιήσουμε τα λόγια αναλυτή: "Η μετοχή της Εθνικής μπορεί να βρεθεί στα 15 με 20 ευρώ στα τέλη του 2011, μπορεί όμως και σε αρκετά χαμηλότερα επίπεδα από τα σημερινά, ανάλογα με τις εξελίξεις στην αγορά ομολόγων".
Πού θα καταλήξει η μπίλια δεν έχει να κάνει ούτε με πόσο καλύτερη είναι η μία τράπεζα από την άλλη, ούτε με τίποτε άλλο.
Συνδέεται με αποφάσεις που ξεπερνούν κατά πολύ τις διοικήσεις των δύο μεγάλων ελληνικών τραπεζών και πιθανόν την ίδια την κυβέρνηση.
Δεν υπάρχει αμφιβολία ότι θα ασκηθούν έντονες πιέσεις από πολλές πλευρές στη διοίκηση της Alpha Bank να δώσει το πράσινο φως για το μεγάλο ντιλ.
Όμως, εδώ μιλάμε για λεφτά και έχουμε να κάνουμε με διαχρονικά συντηρητικούς τραπεζίτες, όπως π.χ. ο κ. Κωστόπουλος.
Αυτό άλλωστε αποδεικνύει το γεγονός ότι η Alpha έχει λιγότερα κρατικά ομόλογα σε σχέση με τις άλλες μεγάλες εγχώριες τράπεζες και είναι σίγουρα στοιχείο που μέτρησε στα υπέρ της όταν η Εθνική εξέταζε την περίπτωσή της.
Φυσικά, η Εθνική θα μπορούσε να προσπεράσει το Δ.Σ. της Alpha υποβάλλοντας δημόσια πρόταση απευθείας στους μετόχους της.
Όμως, αυτό συνιστά κίνηση επιθετικής εξαγοράς και είναι ασυνήθιστη μέθοδος για την επίτευξη ντιλ μεταξύ ντόπιων τραπεζών σε ευρωπαϊκό κράτος.
Επιπλέον, συνεπάγεται σημαντική κεφαλαιακή επιβάρυνση για την Εθνική αν βρεθεί με το 20% ή το 30% των μετοχών της Alpha ύστερα από μια τέτοια κίνηση.
Όλα αυτά δεν σημαίνουν ότι ένα ντιλ Alpha - Εθνικής δεν θα ήταν καλό για τον ελληνικό τραπεζικό κλάδο και την οικονομία, υπό κάποιες προϋποθέσεις.
Όμως, δεν αναιρεί επίσης τις δυσκολίες που υπάρχουν στην αποτίμηση των ελληνικών ομολόγων στην παρούσα φάση και την πιθανότητα μελλοντικών εκπλήξεων, που προφανώς το Δ.Σ. της Alpha διστάζει να προεξοφλήσει.
Dr. Money /euro2day.gr